Современный стратегический анализ - читать онлайн

Глава 2. Цели, ценности и эффективность

Бизнес – это нечто большее, чем стремление заработать деньги. Для предпринимателя, открывающего новое дело, личное богатство зачастую оказывается меньшим мотивирующим фактором, чем стремление к самостоятельности и независимости, желание «взять очередную высоту» и просто страсть к риску. Почти 90 лет назад экономист Йозеф Шумпетер отметил: «Мотивация предпринимателя-инноватора включает мечту о создании собственного королевства, стремление и волю к завоеванию и успеху ради самого успеха, а также радость творчества и осознания того, что “я сделал это”»¹. Бизнес-компания – креативная организация, которая предоставляет индивидууму непревзойденные возможности изменить мир. Безусловно, не просто желание сделать большие деньги двигало Генри Фордом, когда он создавал бизнес, ускоривший социальную революцию:

«Я сделаю автомобиль доступным громадному большинству… Он будет настолько дешев, что для каждого человека, получающего достойную зарплату, автомобиль перестанет быть непозволительной роскошью. Люди будут иметь возможность вместе со своими семьями наслаждаться великолепными часами, проведенными на созданных Богом громадных открытых пространствах… Когда я закончу эту свою миссию, каждый сможет позволить себе это и каждый будет владеть автомобилем»².

Каждый предприниматель вдохновлен своей уникальной целью – созданием семейного автомобиля для широких масс (Генри Форд), демократизацией мощностей персонального компьютера (Стив Джобс), сокращением смертности от инфекций в послеоперационный период (Johnson&Johnson), созданием пылесосов принципиально новой конструкции (Джеймс Дайсон) или принципиально нового средства для онлайн-общения молодых людей (Марк Цукерберг). Явная организационная цель важна для всех фирм, а не только для начинающих предпринимателей. Синтия Монтгомери отмечает, что для уже действующих организаций «создание влекущей цели» – это ежедневная забота руководителей и «главнейшая обязанность первого лица»³. Цель существования должна быть явно выражена в заявлениях о миссии компании:

• Миссия Twitter заключается в том, чтобы «дать каждому возможность создавать и обмениваться идеями и информацией мгновенно и без каких-либо барьеров».

• Миссия Nike: «Приносить вдохновение и инновации каждому спортсмену* в мире. (*Если у вас есть тело, то вы уже спортсмен.)»

• Миссия группы Lego – «вдохновлять и развивать способности строителей будущего».

Создание ценности[3]

Среди множества организационных целей компаний существует общая – стремление и необходимость создания стоимости, которая является монетарным выражением ценности (или цены) того или иного продукта или актива. Поэтому, обобщая, мы можем сказать, что цель бизнеса заключается в том, чтобы, во-первых, создавать ценность для клиентов и, во-вторых, на основе этой ценности извлекать для себя прибыль, формируя, таким образом, рыночную стоимость или ценность самой фирмы.

Ценность можно создать двумя способами: с помощью производства или торговли. Производство создает стоимость, физически трансформируя товары из менее ценных в более ценные для потребителя, например превращая кофейные бобы и молоко в капучино. Торговля создает стоимость, осуществляя не физическое преобразование товаров, а перемещая их в пространстве и времени – из мест, где они ценятся меньше, в места, где потребители эти же товары ценят больше. Точно так же спекуляция означает перемещение товара из временно́й точки, в которой он ценится меньше, в тот момент, когда он будет цениться больше⁴.

Как измерить стоимость, созданную компанией? Это стоимость продукции фирмы, полученная потребителями сверх реальных затрат на производство этой продукции:

Созданная ценность = полная ценность для потребителя – истинные затраты на производство.

Итак, созданная ценность – это то же самое, что и прибыль, или нет? Нет: как показано на рис. 2.1, создаваемая стоимость обычно превышает прибыль. Прибыль – это выручка за вычетом затрат (см. рис. 2.1А). Но ценность, полученная клиентами, как правило, больше, чем та сумма, которую они платят. Она измеряется их готовностью платить, а не тем, сколько они платят на самом деле. Эта разница называется потребительским излишком[4]. Точно так же реальная себестоимость производства обычно меньше бухгалтерских издержек фирмы, поскольку владельцы входных производственных ресурсов (особенно наемные работники) обычно получают больше, чем тот минимум, который им необходим для того, чтоб предоставить свои ресурсы для производства данного продукта. Излишек производителя состоит из прибыли, которая достается владельцам фирмы вместе с рентой (избыточной прибылью), полученной владельцами ресурсов.

Возьмем, например, компанию Google (дочерняя структура Alphabet Inc.): общая ценность для клиентов, которую она создает, намного превышает ее доход, поскольку бо́льшая часть ее продукции – особенно поисковая система, почта Gmail и видео на YouTube – предлагается бесплатно. Точно так же ее расходы, проводимые по бухгалтерии, превышают ее реальные производственные затраты в той мере, в какой многие ее сотрудники получают заработную плату и льготы сверх того, что было бы минимально необходимо для их работы в Google. Например, инженеры-программисты получают в среднем около 158 000 долларов в год по сравнению со средним показателем зарплаты в США около 109 000 долларов.

Рис. 2.1. Разница между прибылью и созданием ценности

В чьих интересах: акционеров или стейкхолдеров?

Как показано на рис. 2.1В, стоимость, созданная фирмой, распределяется между различными сторонами: потребители получают потребительский излишек, владельцы – прибыль, а работники и владельцы других производственных ресурсов – ренту: вознаграждение, превышающее минимально необходимое для них, чтобы предоставить в распоряжение производителя свои входные ресурсы. Итак, чьи интересы должна учитывать фирма при выборе того, какой компонент стоимости ставить во главу угла?

На этот вопрос возможны два ответа:

• Максимизировать ценность для стейкхолдеров. Теория стейкхолдеров предполагает, что фирма должна действовать в интересах всех заинтересованных в ее работе групп (включая общество в целом), что подразумевает, что цель компании должна заключаться в максимизации создания общей стоимости (то есть суммы излишков потребителя и производителя, включая внешние – по отношению к самой фирме – выгоды для общества)⁵.

• Максимизировать акционерную стоимость. Акционерный капитализм основан на двух принципах: во-первых, фирмы должны действовать в интересах своих владельцев (которые хотят получать прибыль); во-вторых, эффективность всей рыночной экономики зависит от реакции фирм на те стимулы, которые подталкивают их к получению прибыли (так называемая «невидимая рука рынка»). Следовательно, интересы как акционеров, так и общества лучше всего удовлетворяются фирмами, максимизирующими свою прибыль.

Традиционное представление о корпорации, уравновешивающей интересы множества стейкхолдеров, имеет давнюю историю, особенно в странах Азии и континентальной Европы. В то же время англоязычные страны продвигают капитализм акционеров, при котором главенствующей является цель получения прибыли для владельцев бизнеса. Эти различия нашли отражение в юридических обязательствах советов директоров компаний⁶.

Споры относительно того, должны компании работать исключительно в интересах своих владельцев или учитывать также цели остальных стейкхолдеров, не стихают по сей день. В конце XX века господствовала англосаксонская модель «акционерного капитализма» – многие компании из стран континентальной Европы и Японии были вынуждены менять свою стратегию и управление, чтобы более чутко реагировать на интересы акционеров. Однако в XXI веке максимизация акционерной стоимости стала ассоциироваться с ориентацией лишь на краткосрочные цели, финансовыми манипуляциями, непомерно высокими зарплатами топ-менеджеров и провалами в управлении рисками, которые вылились в финансовый кризис 2008–2009-х годов. В августе 2019 года руководители 181 ведущей компании США поддержали «капитализм стейкхолдеров»: «Каждый из наших стейкхолдеров важен. Мы обязуемся приносить пользу всем им…»⁷

Без сомнения, компании несут определенную ответственность перед сотрудниками, клиентами, обществом и окружающей средой, которая имеет и этический, и правовой характер. Но должны ли они выходить за рамки этой ответственности и руководствоваться в своей деятельности интересами многочисленных стейкхолдеров? Общая концепция фирмы как организации, действующей в интересах всех своих стейкхолдеров, несомненно, чрезвычайно привлекательна, но на практике она сталкивается с двумя серьезными трудностями:

1. Как измерять эффективность? Стремление учесть интересы всех стейкхолдеров в принципе должно означать максимизацию общей создаваемой ценности и обеспечение ее справедливого распределения между всеми стейкхолдерами. На практике же подсчитать эту создаваемую ценность – излишек потребителя, излишек производителя и внешние социальные ее компоненты – невозможно даже приблизительно⁸. В качестве альтернативы можно установить отдельные цели для каждой группы стейкхолдеров, но найти компромисс между ними очень сложно.

2. Корпоративное управление. Если главной целью высшего менеджмента компании становятся учет интересов всех стейкхолдеров и нахождение баланса между ними, кто и как будет оценивать эффективность работы этого менеджмента? Означает ли это, что в советах директоров компаний должны быть представители всех групп стейкхолдеров? В результате, согласно журналу Economist, топ-менеджеры могут стать неподотчетными никому и начать подменять интересы стейкхолдеров собственными⁹.

Чтобы упростить рассмотрение аналитического подхода к выработке стратегии, я сделаю одно допущение: первейшая цель всех компаний – это стремление к максимизации стоимости фирмы через максимизацию ее прибыли в долгосрочной перспективе. Почему же я выдвигаю это соображение, являющееся, по сути, приземленным желанием «делать деньги», и каким образом доказываю его, несмотря на то что только что до небес превозносил креативные добродетели бизнес-структур? Позвольте высказать три мысли:

• Конкуренция. Она разрушает прибыльность. По мере того как конкуренция усиливается, интересы всех стейкхолдеров начинают вращаться вокруг выживания. А оно требует, чтобы в долгосрочной перспективе фирма получила прибыль, покрывающую стоимость ее капитала. В противном случае она будет неспособна обновлять свои активы. Когда потребительский спрос сжимается, а накал международной конкуренции становится огромен, лишь единичные компании могут позволить себе роскошь ставить цели, отличающиеся от максимизации прибыли.

Угроза поглощения. Команды управленцев, не достигающие цели увеличения прибыли своей компании, все чаще заменяются командами, которые могут это сделать. На «рынке корпоративного контроля» фирмы, демонстрирующие плохие финансовые результаты, страдают от падения цен на акции, что привлекает структуры, которые являются если не откровенными рейдерами, то специалистами в деле корпоративных поглощений. Это могут быть как другие публичные компании, так и частные инвестиционные фонды. Несмотря на то что британский производитель шоколада Cadbury был известен прекрасным отношением к своим сотрудникам и местным общинам, удручающие результаты с точки зрения доходов его акционеров между 2004 и 2009 годами привели к тому, что компания оказалась не способна сопротивляться поглощению со стороны Kraft Foods. Впоследствии и Kraft, и Heinz были приобретены частной инвестиционной компанией 3G Capital, которая в еще большей степени сосредоточилась на получении прибыли¹⁰. Даже без приобретения активные инвесторы – как частные лица, так и организации – могут оказывать давление на советы директоров, чтобы те увольняли генеральных директоров, которые не создают ценности для акционеров.

• Сближение интересов стейкхолдеров. Вероятность наличия общности интересов разных групп стейкхолдеров гораздо выше, чем возможность существования конфликтов между ними. Поиски прибыли в долгосрочной перспективе требуют лояльности работников, доверительных отношений с поставщиками и потребителями, поддержки со стороны правительства и общества. В самом деле, инструментальная теория управления в интересах стейкхолдеров доказывает, что стремление к удовлетворению их потребностей критически важно для получения конкурентных преимуществ, что является основой для достижения наилучших финансовых результатов¹¹. Практика подтверждает: компании, которые учитывают максимально широкий круг интересов и руководствуются социальной ответственностью, достигают наивысших финансовых показателей¹².

Вопрос, должна ли фирма руководствоваться интересами только своих владельцев или более широкого круга стейкхолдеров, носит в большей степени теоретический, нежели практический характер. По Майклу Дженсену, «увеличение ценности компании для просвещенного акционера… совпадает с положением теории просвещенного стейкхолдера»¹³. Мы вернемся к данной теме в этой главе чуть позже, когда будем рассматривать явную ответственность компаний перед обществом и окружающей средой.

Пришло время более внимательно рассмотреть, что мы понимаем под прибылью и как она связана с созданием ценности.

Прибыль – это превышение доходов над затратами, которое может быть распределено между владельцами фирмы. Но если максимизация прибыли рассматривается как реальная цель, то компания должна знать, что такое прибыль и как ее можно измерить. Что конкретно фирме нужно максимизировать: валовую прибыль или норму прибыли? За какой период времени? С какой долей поправки на риск? И вообще, что такое прибыль – бухгалтерская прибыль, денежный поток или прибыль с точки зрения всей экономики предприятия? Все эти двусмысленности становятся особенно очевидны, если сравнить прибыльность разных компаний. Табл. 2.1 показывает, что любое ранжирование деятельности компаний зависит от того, как измерена прибыль.

Примечания:

a Количество акций, обращающихся на биржах, × стоимость акций на момент закрытия бирж (2 марта 2021 года).

b Прибыль от операционной деятельности как процент от выручки с продаж.

c Чистый доход как процент (на конец года) акционерного капитала.

d Рентабельность активов как процент от стоимости (на конец года) совокупных активов.

e Рост стоимости акций в течение трех лет на 1 марта 2021 года.

Типы прибыли

Бухгалтерская прибыль[5]. Бухгалтерская прибыль измеряется на разных уровнях:

• Валовая прибыль – это выручка от продаж за вычетом стоимости закупленных материалов и комплектующих.

• Операционная прибыль (или операционный доход) – это валовая прибыль за вычетом операционных расходов до вычета процентов и налогов.

• Чистая прибыль (или чистый доход) – это прибыль после вычета всех расходов и сборов.

Экономическая прибыль. Экономическая прибыль – это прибыль, «очищенная» от стоимости рабочего капитала. Бухгалтерская прибыль включает в себя два типа доходов: доход на капитал[6], который вознаграждает инвесторов за использование их капитала, и экономическую прибыль, которая представляет собой излишек, полученный после оплаты затрат на все входные ресурсы (включая стоимость капитала). Чтобы отличить ее от бухгалтерской прибыли, экономическую часто называют рентой или экономической рентой.

Экономическая прибыль = операционная прибыль – (WACC – задействованный капитал), где WACC – Weighted Average Cost of Capital – средневзвешенная стоимость капитала.

Как мерило эффективности деятельности экономическая прибыль обладает двумя преимуществами по сравнению с бухгалтерской прибылью. Во-первых, это более реалистичный индикатор эффективности. Во многих капиталоемких компаниях кажущиеся вполне достойными показатели прибыли обнуляются (или даже уходят в минус), как только принимается во внимание стоимость капитала. В McKinsey & Company подсчитали, что среди 3000 крупнейших компаний мира 47 % получают отрицательную экономическую прибыль¹⁴. Во-вторых, ориентация именно на этот показатель прибыли способствует тому, что распределение капитала между различными подразделениями фирмы станет более сбалансированным из-за учета реальных затрат тех из них, которые являются более капиталоемкими. Консультационная фирма Stern Stewart популяризировала использование конкретного показателя экономической прибыли – экономической добавленной стоимости – для распределения капитала (см. вставку 2.1).

Денежный поток. Денежный поток – это количественная мера операций с денежными средствами фирмы: операционный денежный поток – это денежные средства, полученные от операционной деятельности фирмы; свободный денежный поток – это операционный денежный поток за вычетом капитальных вложений. Денежный поток как показатель эффективности имеет преимущество: он относительно защищен от бухгалтерских манипуляций. Прибыль до вычета расходов по выплате процентов, налогов, износа и амортизации (EBITDA – Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization) является косвенным показателем операционного денежного потока.

Связь между прибылью и стоимостью компании

Существует и проблема времени. Как только мы начинаем учитывать несколько периодов, максимизация прибыли означает максимизацию чистой приведенной стоимости (NPV – net present value) в течение всего периода существования фирмы.

Следовательно, задача максимизации прибыли – максимизация рыночной стоимости фирмы, которая вычисляется таким же образом, как любого другого актива: это чистая приведенная стоимость (NPV) доходов, которые приносит данный актив. Такими доходами является движение денежных средств по направлению к компании. Поэтому стоимость предприятия определяется с помощью того же метода дисконтированных денежных потоков (DCF – Discounted Cash Flow), который используется для оценки инвестиционных проектов.

Таким образом, стоимость компании (V) является суммой ее свободных денежных потоков (C) в каждом году (t), дисконтированных на величину стоимости ее капитала; а она – это средневзвешенная стоимость капитала (WACC), которая является средней величиной между стоимостью собственного капитала и стоимостью привлеченных средств:

.

На практике оценка компаний путем дисконтирования экономической прибыли дает тот же результат, что и дисконтирование чистых денежных потоков. Разница заключается в трактовке капитала, вкладываемого в бизнес. Подход, основанный на движении денежных средств, вычитает капитал в момент осуществления капитальных затрат; метод, в котором отправной точкой является экономическая прибыль, придерживается общепринятого бухгалтерского принципа корректировки капитала фирмы по мере его постепенного использования (путем начисления амортизационных отчислений).

Прогнозировать денежные потоки на далекую перспективу достаточно сложно. Оценки стоимости фирмы по методу DCF, как правило, позволяют сделать прогнозы денежных потоков на период от 5 до 10 лет, после чего можно оценить конечную стоимость фирмы. Альтернативный подход, предложенный консультантами McKinsey, состоит в том, чтобы разделить свободный денежный поток на рентабельность вложенного капитала (ROCE) и темпы роста доходов, которые прогнозировать легче, чем свободный денежный поток¹⁵.

Рыночная стоимость предприятия и его акционерная стоимость

Как максимизация стоимости фирмы соотносится с восхваляемой и повсеместно критикуемой целью максимизации акционерной стоимости? При возникновении основ современной финансовой теории был провозглашен принцип: значение потока чистой прибыли компании на данный момент равняется общей стоимости всех ценных бумаг этой компании – как долговых обязательств, так и обыкновенных акций¹⁶. Из этого следует, что:

Рыночная стоимость предприятия = рыночная капитализация + рыночная стоимость долговых обязательств¹⁷.

Поэтому в случае компаний, финансируемых в основном за счет собственного капитала, максимизация текущих прибылей в перспективе всего жизненного цикла фирмы означает также максимизацию ее текущей рыночной капитализации.

Если максимизация прибылей в перспективе всего жизненного цикла компании означает максимизацию ее рыночной капитализации, то почему в последние годы максимизация рыночной капитализации фирмы вызывает такой поток критики? Проблемы вытекают из неспособности биржи видеть будущее компаний с достаточной ясностью, поэтому оценки перспектив той или иной фирмы с точки зрения ее текущего положения на рынке капитала сильно подвержены влиянию краткосрочных психологических факторов. А это способствует возникновению мотивов, побуждающих топ-менеджеров раздувать текущие рыночные показатели своих предприятий методами, зачастую противоречащими задаче долгосрочного – в перспективе всего жизненного цикла – роста прибыльности. Например, если рынок акций демонстрирует сиюминутную конъюнктуру, менеджмент компании в погоне за сиюминутной же прибылью может принести в жертву долгосрочные интересы. А от этого рукой подать до стремления «раздуть» краткосрочные показатели прибыльности путем финансовых манипуляций, а не мероприятий, направленных на рост операционной прибыли. Подобные манипуляции могут заключаться в поправках к финансовой отчетности, сглаживании колебаний доходов в отчетах, продажах активов для завышения отчетной прибыли.

Чтобы избежать некоторых критических замечаний, связанных с максимизацией акционерной стоимости, я буду делать упор на максимизацию стоимости предприятия, а не акционерной стоимости. Это делается отчасти для удобства: провести четкую границу между ценными бумагами фирмы, отражающими ее долговые обязательства, с одной стороны, и акционерным капиталом – с другой, не всегда просто из-за обращения привилегированных акций и конвертируемого долга, а также потому, что часть бросовых облигаций обладает характеристиками и долговых бумаг, и акций. Кроме того, сосредоточение на рыночной стоимости предприятия в целом поможет идентифицировать фундаментальные факторы, оказывающие влияние на рыночную стоимость фирмы, и не отвлекаться на значительно менее важные моменты, проистекающие из биржевых игр и зачастую искажающие суть процессов.

Как мы уже отмечали, каждое бизнес-предприятие имеет собственное четкое предназначение. Тем не менее для всех предприятий прибыль, полученная за время существования бизнеса, – стоимость компании – является надежным показателем успеха в создании ценности. Она также дает надежный критерий для выбора стратегии достижения этой бизнес-цели.

Как применять эти принципы для разработки и оценки бизнес-стратегий? Есть четыре ключевых момента, связанных с анализом эффективности деятельности компании по достижению максимальной прибыльности, способные оказать серьезное влияние на разработку стратегии:

• общая оценка эффективности деятельности фирмы;

• определение причин низкой эффективности;

• сравнение и выбор разных вариантов стратегии;

• выработка целевых показателей эффективности.

Оценка эффективности деятельности в настоящем и прошлом

Первая задача, с которой мы сталкиваемся при формулировании любой стратегии, заключается в том, чтобы оценить нынешнюю ситуацию. Это заставляет нас понять и проанализировать существующую стратегию фирмы и оценить, насколько хорошо она работает с точки зрения финансовых показателей. Следующий этап – своего рода диагностика проблем: определение причин неэффективной работы. Таким образом, добросовестное исследование стратегии напоминает медицинскую практику: сначала врач должен оценить состояние здоровья пациента, а затем определить причины заболевания.

Оценка эффективности деятельности – взгляд в будущее: стоимость ценных бумаг на фондовом рынке. Если цель нашей фирмы состоит в том, чтобы максимизировать прибыльность в течение всего периода существования, то для оценки эффективности ее работы необходимо рассмотреть динамику ее прибылей (или денежных потоков), которая будет иметь место в течение всего времени ее существования. Проблема, конечно, в том, что мы можем сделать это в перспективе только нескольких лет. Для публичных компаний лучшей доступной оценкой чистой приведенной стоимости (NPV) ожидаемых в будущем денежных потоков (за вычетом платежей по процентам) является то, как к этим компаниям относится фондовый рынок. Таким образом, чтобы оценить эффективность деятельности фирмы по созданию рыночной стоимости, мы можем изучить динамику курса акций фирмы по сравнению с ее конкурентами за некий период (желательно за несколько лет). Так, на рынке доставки посылок и грузов United Parcel Services, Inc. (UPS) имела рыночную капитализацию и стоимость компании, которые превышали аналогичные показатели ее конкурента FedEx Corp. (см. табл. 2.2). В таком случае ожидается, что UPS в будущем будет генерировать больший денежный поток, чем FedEx (в основном из-за своего большего размера и более высокой прибыльности). За период 2018–2020-х годов разрыв увеличился: UPS создала большую стоимость, чем Fedex, о чем свидетельствует более высокий общий доход акционеров UPS за трехлетний период. Хотя оценки, даваемые фондовым рынком на основе потока прибылей компании – с поправкой на риск – на протяжении ее жизни (они подвержены влиянию факторов, выводящих ситуацию из равновесия, колебаний рыночной психологии и неправильной интерпретации новой информации), являются несовершенными показателями эффективности, они лучшие из имеющихся в нашем распоряжении на данный момент.

Ретроспективные оценки эффективности работы: учетные показатели. Из-за того что рынок капитала крайне нестабилен, его показатели изменчивы, оценки эффективности корпоративного руководства и всей деятельности фирмы для последующего анализа существующей стратегии делаются на основании данных финансового учета. Все они неизбежно относятся к прошлому – финансовые отчеты появляются как минимум через три недели после окончания периода, к которому относятся. Для компенсации эффекта запаздывания многие фирмы используют прогнозы будущей прибыли – обычно на следующие 12 месяцев (или на более дальнюю перспективу).

Как говорилось ранее, McKinsey & Company выделяет три важных фактора, влияющих на стоимость компании: норму прибыли на вложенный капитал, стоимость капитала и темп роста прибыли. Среди них прибыль на вложенный капитал – ключевой показатель эффективности фирмы с точки зрения создания прибыли от эксплуатации своих активов.

Примечания:

a На 1 марта 2021 года.

b Рыночная капитализация + балансовая стоимость долгосрочных долговых обязательств.

c Процент увеличения стоимости акций за три года до 1 марта 2021 года.

d Отношение операционного дохода к выручке от продаж.

e Отношение чистого дохода к акционерному капиталу.

f Отношение операционного дохода к сумме: акционерный капитал + балансовая стоимость долгосрочных долговых обязательств.

g Отношение операционного дохода к балансовой стоимости всех активов.

Рентабельность вложенного капитала (ROCE) или тесно связанные с ней индикаторы, такие как рентабельность собственного капитала (ROE) и рентабельность активов (ROA), являются полезными показателями эффективности фирмы в отношении получения прибыли от своих активов. Действительно, в подходе McKinsey для оценки стоимости компании используются ROCE, темпы роста и стоимость капитала¹⁸. Однако каждый коэффициент прибыльности подвержен ограничениям и систематическим ошибкам. Следовательно, несколько показателей могут создать более сбалансированную картину эффективности компании. В табл. 2.3 перечислены некоторые широко используемые показатели рентабельности.

Интерпретация коэффициентов прибыльности требует определения эталонов для сравнения. Сравнения в разные моменты времени показывают, растет или падает эффективность. Они говорят о том, насколько эффективно работает интересующая нас фирма по сравнению с конкурентами или средними показателями по отрасли. ROE также можно сравнить со стоимостью собственного капитала. В табл. 2.2 показано, что в 2018–2020 годах UPS заработала операционную маржу, ROE, ROCE и ROA, которые превзошли аналогичные показатели FedEx. Более высокая рыночная капитализация и стоимость компании UPS отражают ожидания того, что столь высокие показатели прибыли UPS сохранятся и в будущем.

Примечания:

Лишь у некоторых показателей финансового учета есть общепринятые определения. Поэтому желательно четко объяснять, как вы подсчитываете тот коэффициент, которым пользуетесь. Вот общие инструкции относительно разных коэффициентов прибыли или рентабельности: в числителе должна стоять прибыль, которую получают владельцы активов, стоящих в знаменателе.

Прибыль измеряют в течение определенного периода времени (обычно одного года). Активы оценивают в определенные моменты. Следовательно, при подсчете показателей прибыли необходимо вычислить средние (за временной интервал с конца интересующего нас периода до конца предыдущего периода) показатели для активов и используемого капитала.

Диагностика эффективности

Если показатели прибыли неудовлетворительные, надо определить причины низкой эффективности, чтобы менеджмент компании смог принять необходимые меры и внести коррективы. Главным инструментом подобной диагностики является анализ структуры дохода на вложенный капитал, чтобы определить его главные компоненты, служащие драйверами роста прибыли и рыночной стоимости компании. Отправной точкой является разложение рентабельности активов на маржу продаж и оборачиваемость активов (т. е. прибыль/активы = прибыль/продажи продажи/активы). Затем мы можем дополнительно разбить маржу продаж и оборачиваемость активов на составляющие их элементы (рис. 2.2). Это будет указывать на конкретные виды деятельности, которые являются источниками низкой производительности.

Во вставке 2.2 приведен пример анализа рентабельности активов в случае UPS и FedEx, в результате чего мы можем попытаться определить причины большей прибыльности UPS. Если сложить финансовые данные, количественные показатели стратегий, операционной деятельности и организационной структуры этих двух компаний, а также информацию об общем положении дел в том виде бизнеса, где они конкурируют между собой и с другими рыночными игроками, на этой основе можно сделать вывод, почему UPS показывает большую эффективность, чем FedEx.

Использование анализа эффективности для разработки и формулирования стратегии

Анализ того, насколько эффективной была деятельность фирмы до настоящего момента, как отмечалось во вставке 2.2, дает информацию, чрезвычайно полезную при разработке новой стратегии. Если мы поймем, почему какая-то компания была неэффективна, мы получим основу для внесения необходимых корректив в ее работу. Скорее всего, эти коррективы будут носить как стратегический (то есть среднесрочный и долгосрочный), так и оперативно-тактический (краткосрочный) характер. Чем хуже показатели компании, тем выше необходимость и значение сиюминутных решений, которые помогают справиться с краткосрочными задачами. Для балансирующих на грани банкротства фирм главный вопрос – выживание, долгосрочные стратегические аспекты отходят на второй (если не на десятый) план.

В случае хорошо работающих компаний финансовый анализ позволяет понять причины такого благополучия и помогает сформулировать стратегию, направленную на защиту и развитие факторов успеха. Например, в случае с UPS, рассмотренном во вставке 2.2, анализ финансовых показателей указывает на преимущества, проистекающие из самого факта, что UPS является крупнейшей в США курьерской службой, имеющей интегрированную систему сбора отправлений, их последующей транспортировки и доставки получателям, что приводит к оптимальной эффективности в работе. Высокая прибыльность UPS на рынке международных курьерских и транспортных услуг указывает на способность компании успешно проникать на рынки других стран и объединять свою деятельность в одну глобальную систему.

Рис. 2.2. Декомпозиция показателя рентабельности активов

Примечания:

ROA (Return on assets): рентабельность активов

COGS (Cost Of Goods Sold): стоимость проданных товаров

SGA (или SG&A – Selling, General and Administrative Expenses): все расходы, сопряженные с процессом продаж и организацией этого процесса, содержанием административного персонала, и другие общие расходы, непосредственно связанные с обязательными моментами деятельности компании.

PPE (Property, Plant and Equipment): полный синоним термина fixed assets – основные средства.

Более подробное обсуждение вы можете найти здесь: T. Koller с соавторами, Valuation, 7th edn (Chichester: John Wiley & Sons, Inc., 2020).

Однако анализ прошлого позволяет заглянуть только в очень недалекое будущее. Мир бизнеса – это постоянные изменения, а задача стратегии – помочь фирме адаптироваться к этим изменениям. Главный вызов – попытаться заглянуть в будущее, чтобы определить факторы, которые могут поставить под угрозу эффективную работу или открыть новые возможности для получения прибыли. В то время как финансовый анализ по своей природе обращен в прошлое, стратегический анализ позволяет заглянуть в будущее и понять значение некоторых критически важных факторов, влияющих на успехи фирмы в перспективе.

Определение целевых показателей работы организации

Важная роль систем стратегического планирования заключается в том, чтобы преобразовывать стратегические цели в целевые показатели работы, а затем отслеживать достигнутые результаты, сопоставляя их с этими показателями. Целевые показатели будут работать, только если они тесно связаны с долгосрочными стратегическими целями, соответствуют задачам и должностным обязанностям каждого сотрудника. Постановка достижимых целевых показателей работы организации создает серьезную проблему для компаний, ориентированных на удовлетворение интересов стейкхолдеров. Но даже для фирм, менеджмент которых в первую очередь руководствуется интересами их владельцев-акционеров, задача максимизации рыночной стоимости бизнеса не очень помогает в деле ее практического решения тем менеджерам, которые должны заниматься именно этим. Есть три основных подхода к постановке целевых показателей работы.

1. Декомпозиция финансовых показателей. Если главная цель фирмы – максимизация своей прибыльности, можно пользоваться той же схемой декомпозиции финансовых показателей, что приведена на рис. 2.2, чтобы на ее основе «спустить» соответствующие целевые показатели на нижние уровни организации. Таким образом, для высшего менеджмента основным целевым показателем, скорее всего, будет максимизация ROCE по отношению к существующим активам фирмы и одновременно инвестирование в новые проекты, которые обеспечивают отдачу этих инвестиций, превышающую стоимость инвестируемого капитала. Для вице-президентов компании, отвечающих за конкретные направления, такие цели означают максимизацию объемов продаж и доли рынка (направление – маркетинг и продажи), минимизацию затрат на закупаемые компоненты и материалы (направление – снабжение и закупки), минимизацию издержек производства (направление – операционная деятельность), максимизацию оборачиваемости товарных запасов (направление – логистика и дистрибуция).

Любой системе управления текущей деятельностью присуща дилемма: главные цели носят долгосрочный характер, а для построения эффективного контрольного механизма целевые показатели следует отслеживать в краткосрочном режиме. Для финансовых показателей существует дополнительная опасность: погоня за их достижением на краткосрочном горизонте может вредить достижению цели максимизации прибыли в долгосрочной перспективе.

Рис. 2.3. Анализ того, почему у UPS рентабельность активов выше, чем у FedEx

2. Система сбалансированных показателей[7]. Одним из решений этой дилеммы является объединение финансовых целей со стратегическими и операционными. Наиболее широко используемым для этого методом является предложенная Робертом Капланом и Дэвидом Нортоном система сбалансированных показателей¹⁹. Эта методика предлагает обобщенную схему балансировки финансовых и стратегических целей, а также дальнейшее распространение связанных с ними показателей эффективности по всей организации, вплоть до отдельных бизнес-единиц и отделов. Эти критерии эффективности проистекают из ответов на следующие четыре вопроса:

• Как мы выглядим в глазах своих акционеров? Финансовая перспектива включает такие показатели, как свободный денежный поток, рост продаж и валового дохода, рентабельность собственного капитала.

• Как нас воспринимают клиенты? Если поставить себя на место клиента, можно наметить задачи вывода на рынок новых продуктов, своевременной поставки, достижения минимального показателя брака и отказов.

• В чем мы должны превзойти других? Оптимизация внутренних бизнес-процессов связана с такими показателями, как производительность труда, квалификация работников компании, продолжительность производственного цикла, норма выработки, показатели качества и издержек.

• Сможем ли мы совершенствоваться и создавать рыночную стоимость в дальнейшем? Подход с точки зрения инновации и обучения персонала включает показатели, связанные с циклом разработки новых продуктов, лидерством в технологиях и показателями корпоративной культуры и климата.

Уравновешивая стратегические и финансовые цели, методология сбалансированных показателей позволяет ставить практические цели, которые связывают стратегию бизнеса с созданием стоимости как для акционеров, так и для других стейкхолдеров. На рис. 2.4 показана система сбалансированных показателей для одной из региональных авиакомпаний США.

Стратегические факторы роста прибыльности. Анализ финансовых факторов, влияющих на рост рыночной стоимости компании, и система сбалансированных показателей – методики управления эффективностью, основанные на предположении: если общие цели компании могут быть разложены на составляющие (целевые показатели, которые имеют количественный, измеряемый и привязанный ко времени характер), каждый сотрудник организации будет знать, чего от него ждут, а также будет мотивирован достичь поставленных целей, выраженных в четких формулировках и/или в конкретных числовых значениях. Однако практика все больше показывает, что стремление к достижению целевых показателей дает нежелательные побочные эффекты.

Так, их установление в отношении прибыли (в погоне за ее максимизацией) может вызвать такое поведение сотрудников организации, которое будет подрывать возможность достижения этой цели. Действительно, множество фирм, всячески подчеркивающих важность своей миссии и формально отодвигающих прибыльность на задний план, как раз являются наиболее успешными в деле увеличения акционерной стоимости компании. И наоборот, множество тех, кто постоянно твердит о прибыли и росте стоимости как о приоритетах, оказываются поразительно неуспешными на практике²⁰ (самые яркие примеры тому – Enron, BP и Lehman Brothers). В качестве иллюстрации этой проблемы можно рассмотреть случай корпорации Boeing (см. вставку 2.3)²¹.

Проблема перевода основных целей на язык конкретных задач ярко иллюстрируется некоторыми управленческими примерами в государственном секторе. В Советском Союзе ежемесячные планы по количеству выпускаемой обуви выполнялись путем производства низкокачественных ботинок и туфель практически одного размера²². Количественный показатель, установленный в Британской национальной службе здравоохранения, – восьмиминутное время реакции на вызов скорой помощи – был достигнут заменой стандартных медицинских бригад в машинах «скорой помощи» на одного фельдшера (или волонтера), но при этом не было достигнуто никакого прогресса в повышении уровня выживаемости после сердечных приступов и инсультов²³.

Рис. 2.4. Система сбалансированных показателей для регионального авиаперевозчика

Решение этой проблемы заключается в том, что Джон Кей называет «отклонением от прямого пути»: стремление к цели не «в лоб», а «обходными путями». В случае с прибыльностью фирмы это подразумевает установление целевых показателей в отношении стратегических факторов, определяющих прибыль, а не самой прибыльности. Акцент на движущих силах прибыли является основной темой этой книги. Как только мы определили доступные фирме первичные источники получения прибыли, у нас есть основа, во-первых, для формулирования стратегии использования этих источников и, во-вторых, для реализации этой стратегии с помощью руководящих принципов и целей, основанных на этих стратегических факторах. Такой подход также может внести бо́льшую ясность в сложный и спорный вопрос о корпоративной социальной ответственности.

В начале этой главы я отметил, что, хотя каждая компания и имеет собственное предназначение, существует общая для каждого бизнеса цель создания и увеличения его рыночной стоимости, а лучший индикатор того, как эта цель достигается, – интегральная прибыль, полученная за весь жизненный цикл фирмы. Однако в условиях неравенства и ухудшения состояния окружающей среды можем ли мы утверждать, что погоня за прибылью полезна для общества?

Представление о том, что прибыль отдельной компании связана с интересами общества в целом, основано на аргументе Адама Смита о том, что прибыль действует как «невидимая рука», направляющая фирмы к удовлетворению запросов потребителей. Но что делать, если мы сталкиваемся с ситуацией, когда стремление к извлечению прибыли вступает в противоречие с общим благом или общепризнанными этическими нормами? Как быть с такими несоответствиями и конфликтами? Достаточно ли следовать постулату Милтона Фридмана о том, что:

Для бизнеса существует единственная социальная ответственность – использовать имеющиеся у него ресурсы и предпринимать необходимые действия для увеличения своей прибыльности в рамках игры по установленным правилам, которые, можно сказать, заключаются в свободной конкуренции без обманов и мошенничества²⁴.

Согласно этой доктрине, на уровне ответственности государства – вмешательство в экономические дела в ситуациях конфликта частного стремления к извлечению прибыли с интересами общества в целом. Причем характер этого вмешательства должен ограничиваться изменениями в налоговой системе и законодательной базе, чтобы согласовать стремление к прибыли, общественные цели и законодательство, криминализовать поведение, которое общество считает неэтичным. Однако формирующийся в настоящее время консенсус заключается в том, что коммерческие предприятия должны взять на себя инициативу, во-первых, определить принципы и ценности, которые простираются дальше, чем ограничения, устанавливаемые рамками закона, и, во-вторых, следовать стратегиям, которые явно продвигают интересы общества. Давайте обсудим каждую из этих областей по очереди.

Ценности и принципы

Осознание предназначения – четко сформулированного в миссии и ви́дении – зачастую дополняется убеждениями (даже «верованиями»), как эта цель должна быть достигнута. Такие существующие в компании убеждения заключаются в совокупностях ценностей и этических принципах – приверженности некоторым морально-этическим стандартам. Ценности компании могут быть сформулированы как набор принципов, которыми следует руководствоваться членам организации при принятии решений и совершении действий. Во вставке 2.4 обобщены ценности и принципы бизнеса крупнейшей мировой консалтинговой компании Accenture plc.

С одной стороны, формулировку ценностей и принципов можно рассматривать как инструмент управления имиджем компании. Тем не менее то, насколько она искренна и последовательна в приверженности своим ценностям и принципам, определяет, насколько важным компонентом общественного восприятия компании могут стать эти идеалы, насколько сильное влияние они будут оказывать на выполнение сотрудниками своих обязательств. Когда эти ценности становятся общими для всех членов организации, они превращаются в центральный элемент корпоративной культуры.

Существуют убедительные доказательства того, что верность ценностям и принципам оказывает решающее влияние на эффективность работы организации. McKinsey & Company ставит общие ценности в центр своей концепции 7-S для анализа организационной эффективности²⁵. Джим Коллинз и Джерри Поррас утверждают, что «базовые ценности» и «базовая цель» объединяются и формируют «базовую идеологию», которая «определяет вневременной характер организации» и является «тем клеем, который скрепляет ее воедино»²⁶.

Как всегда, дьявол кроется в деталях. Как далеко должна зайти компания Accenture в своих обязательствах по помощи в улучшении жизни общества и окружающей среды, демонстрируя уважение к личности и будучи этически неуступчивой и честной? Должны ли эти обязательства распространяться на поддержку права заочного голосования в Техасе или прав меньшинств в Китае?

Социальная ответственность корпораций

Дебаты о социальной ответственности отражают различные представления о том, что такое компания: концепция собственности рассматривает фирму как набор активов, принадлежащих акционерам; концепция социальной сущности – как сообщество индивидуумов, поддерживаемое социальной, политической, экономической и природной средой²⁷. Точка зрения «компания как собственность» подразумевает, что единственная ответственность руководства состоит в том, чтобы действовать в интересах акционеров, а «фирма как социальная организация» подразумевает гораздо более широкое представление об обязательствах.

Однако с практической точки зрения обе эти концепции проблематичны. Мнение о том, что единственной целью коммерческого предприятия является получение прибыли, не признает того факта, что для выживания и процветания любая организация должна поддерживать свою социальную легитимность. Скандал 2011 года с незаконным прослушиванием телефонных разговоров, который привел к закрытию газеты Руперта Мердока News of the World, внес около 85 млн долларов в общий доход News Corporation, который оценивался в 33 млрд долларов, но при этом сократил рынок News Corporation на 11 миллиардов долларов. За разоблачением киномагната Харви Вайнштейна как «сексуального хищника» в октябре 2017 года последовали крах и банкротство киностудии The Weinstein Company пять месяцев спустя. Социальные сети увеличили степень уязвимости компаний к обвинениям в неэтичном или антиобщественном поведении. Как отмечает историк Найл Фергюсон, «если ваша компания… еще не была объектом бури в Твиттере, то не волнуйтесь – это случится очень скоро»²⁸.

Аргумент о том, что главной обязанностью коммерческих предприятий должно быть достижение социальных целей, также несостоятелен. Можно продолжить известное наблюдение Адама Смита, гласящее, что «во время обеда мы не ищем благожелательного отношения к нам со стороны мясника, пивовара или пекаря, а ожидаем только, что они будут следовать своим интересам»²⁹. Так вот, если мясник вдруг станет активистом движения по защите прав животных, пивовар присоединится к обществу трезвости, а пекарь – к лиге борьбы с лишним весом, никто из нас не будет вправе ожидать вкусного обеда!

Между двумя этими концепциями лежит золотая середина, где коммерческие предприятия учитывают потребности социальной и природной среды, в которой они существуют, но остаются приверженными предназначению своего бизнеса и получению прибыли. Существует достаточно много литературы по менеджменту, на основе которой можно точнее определить, как фирмы могут совмещать свои коммерческие и социальные обязанности.

Аргумент о том, что фактор корпоративной социальной ответственности (CSR) вносит свой вклад в эффективность деятельности фирмы, подчеркивает ее способность к эволюции. Ведь компания встроена в природные и социальные экосистемы, к которым она должна приспосабливаться и в которых ее положение должно быть достаточно устойчивым. Бывший исполнительный директор Shell Арье де Хейс рассматривает компании как живые организмы, продолжительность жизни которых зависит от эффективной адаптации к меняющейся среде³⁰.

Этот взгляд на бизнес-организацию, одновременно как преследующую собственные цели, так и соблюдающую интересы окружающей экосистемы, Майкл Портер и Марк Крамер представили в виде методических рекомендаций по прагматическому подходу к CSR³¹. Они приводят три причины, по которым CSR может оказаться в интересах компании: во-первых, устойчивость – CSR отвечает интересам фирмы благодаря обоюдному интересу к устойчивости экосистемы; во-вторых, репутация – CSR улучшает репутацию фирмы в глазах потребителей и третьих сторон; и, наконец, в-третьих, общественная «лицензия на деятельность» – чтобы заниматься бизнесом, фирме необходима поддержка клиентуры, от которой она зависит. Главная задача заключается в выборе конкретных инициатив в рамках CSR, которые должна выдвинуть фирма для нахождения точек совпадения своих и общественных интересов (то есть в нахождении тех проектов и видов деятельности, которые создадут конкурентное преимущество для фирмы и приведут к положительному социальному результату). Авторы называют это стратегической CSR.

В областях, где интересы фирмы и общества в основном совпадают, лежат, по мнению Портера и Крамера, общие ценности: «создание экономических ценностей путями, которые одновременно создают ценности социальные»³². Общие ценности – это не то, что перераспределяется, будучи уже созданным. Это увеличение общего набора экономических и социальных ценностей. Например, установление более справедливых правил торговли может привести к перераспределению в пользу фермеров (путем увеличения закупочных цен на их продукцию) той доли общей добавочной стоимости, которая образуется на пути от их ферм до столов потребителей. В конкретном случае производителей какао из Кот-д’Ивуара их доходы могут вырасти на 10–20 %. Но усилия основных мировых переработчиков какао-бобов, которые и являются главными клиентами-покупателями африканских фермеров, по внедрению методов более эффективного выращивания и сбора урожая, улучшения контроля качества и общей инфраструктуры могут привести к росту фермерских доходов на 300 %. Создание общей ценности предполагает пересмотр рамок деятельности фирмы и ее отношений с внешним миром: смещение акцента в ее деятельности с транзакций на взаимозависимость. Это порождает три типа возможностей для создания общей ценности: переосмысление всего, что связано с продуктами компании и рынками, на которых она работает; пересмотр факторов производительности на протяжении всей цепочки создания добавленной стоимости; создание кластеров поставщиков, дистрибьюторов и других партнеров на местах – там, где ведется бизнес.

Уделяя внимание точкам пересечения коммерческих и социальных интересов, концепция общих ценностей также помогает избежать риска вовлечения компаний в решение социальных вопросов там, где им не хватает легитимности или компетентности. Провал инициативы Starbucks race together в 2018 году может быть объяснен слабой связью этой инициативы с основным кофейным бизнесом Starbucks и отсутствием у сотрудников компании опыта в решении острых вопросов межрасовых отношений³³. И наоборот, «План устойчивого роста» фирмы Unilever стремится связать ее экологическую и социальную ответственность с ее же коммерческими целями (см. вставку 2.5).

Понятие общей ценности включено в инициативы для «основания пирамиды»[8] – программу, которая открывает перспективы как для создания нового прибыльного бизнеса на уровне международных корпораций, так и для социального, экономического развития³⁴. Ключевым моментом здесь является изменение восприятия: рассмотрение беднейших слоев населения планеты как групп потребителей, рабочих и предпринимателей, а не как жертв или получателей благотворительной помощи.