Благодаря чудным дискуссиям об инновациях в бизнесе, несколько последних лет были свидетелями существенного сдвига парадигмы в пользу более экзотических и эзотерических инструментов. Имея в виду, что разработки, типа «кредитных деривативов» являются весьма воодушевляющими, эти великолепные новые методы уменьшения риска несомненно будут испытывать значительный рост в ближайшие годы. Другие новые продукты сходной природы, также будут развиваться. Однако, среди огромного числа деривативов, которые доступны в настоящее время, один аспект выглядит незаслуженно забытым. Более того, это простой «ванильный» продукт и должен входить в листинг любой, из огромного количества бирж, сильнейшим образом конкурирующих за объёмы в постоянно конкурентной среде.
В 1970-ые и 1980-ые сначала валютные фьючерсы, а затем фьючерсы на казначейские облигации революционизировали торговлю. Однако, хотя фьючерс на Value Line на канзасской бирже Kansas City Board of Trade привел Чикагскую биржу (CBOT) к фьючерсам на основные индексы, а CME – к фьючерсам на S&P500, они не смогли перейти торговле фьючерсами на отдельныые акциями. По правде говоря, можно утверждать, что фьючерсы на облигации, благодаря списку поставляемых облигаций, сами по себе являются формой индекса, поскольку представляют серию ценных бумаг. Однако, эти облигации различны, насколько различны их доходности, которые есть ничто иное, как функции динамики рынка процентных ставок. Эмитент казначейских облигаций является безвариантно одним и тем же для каждой ценной бумаги – хотя Европейский Монетарный Союз (ЕМС) может быть первым исключением из этого правила.
Поэтому довольно трудно понять почему не происходит подвижек к котированию фьючерсов на отдельную акцию. Действительно, первые эксперименты с такими контрактами вряд ли можно считать ошеломляюще успешными. Хотя они проводились лишь на биржах второго эшелона и в довольно широком виде. Более того, они стремились конкурировать с существовавшими опционными контрактами, котировавшимися на соперничающих биржах.
В Чикаго CBOT и CME не выказали никакой склонности к листингу фьючерсов на индивидуальные акции, возможно потому, что CBOE поддерживала огромные позиции по опционам на акции. Почему она не видит преимуществ включения в листинг фьючерсов в дополнение к своим имеющимся продуктом, остается вне моего разумения. Существуют конечно регулятивные ограничения типа Соглашения Шэда-Джонсона (см. стр. 46), но когда есть желание всегда можно провести удовлетворяющую соглашениям подготовку.
В Лондоне LIFFE не послушалась наставлений о листинге фьючерсов на индивидуальные акции. Предположительно, это произошло, по крайней мере, частично, благодаря тому, что опционы на акции продолжали демонстрировать разочаровывающие объемы торговли, в сравнении с размером и важностью лондонского фондового рынка. В Париже, соперничество между рынком опционов на акции MONEP и фьючерсной биржей MATIF было контрпродуктивным для развития фьючерсов. Навязчивые идеи ЕМС, вероятно, также замедляют процесс листинга подобных продуктов в Европе.
Хотя аргументы в пользу фьючерсов на акции значительны, и чрезвычайно благоприятны для развития не только рынков деривативов, но и продолжения роста также и денежных рынков. К несчастью, многие брокеры по акциям не видят, что фьючерсы на акции на самом деле улучшат их показатели больше, чем охота за комиссионными их персонала по продажам.
Возьмем, для примера, процесс маркет-мейкерства. Действительно, множество рынков акции функционируют на управляемом ордерами базисе (order-driven basis). Тем не менее, здесь тоже можно получить много преимуществ. Для начала, следует сказать, что первичные дилеры/маркет-мейкеры имели бы возможность торговать не только подлежащую наличность, но и фьючерсы на нее и, вполне вероятно, опционы. Таким образом, они могут ограничивать свои риски куда более эффективным способом. В самом деле, увеличение ликвидности фьючерсных контрактов позволяет сузить спрэд между маркетмейкерами акций. Спрэд на рынках акций во многих частях света может быть немного уменьшен, чтобы поощрить интерес у краткосрочных игроков. Будет ли кто-нибудь спорить, что более узкий спрэд между бидом и аском будет тормозить бизнес?
Итак, фьючерсы на индивидуальную акцию уменьшили бы спрэд между бидом и офером и, таким образом, увеличили бы объем торговли на всех рынках. Более того, эта добавленная ликвидность вероятнее всего пришла бы не просто от существующих трейдеров, но, несомненно, из новых источников. Маркет-мейкеры по опционам и деривативам были бы весьма заинтересованы в увеличении изощренности торговли акциями. А разумное использование производных инструментов уменьшает капитальные затраты на первичный дилинг. Снова это увеличивало бы ликвидность и вело бы к более справедливому рынку, по крайней мере, ведущих акций.
Например, на настоящий момент не будет преувеличением сказать, что подлинной ликвидностью обладает лишь наибольшая треть от лондонского индекса FTSE 100. С фьючерсами на акции нет оснований полагать, что эти рынки не увеличат ликвидность через все 100 акций, входящих в индекс и не сделают того же на остальных мировых биржах. И конечно же преимущество более ликвидных акций неоспоримо.
Другие источники новых инвестиций на рынки акций наверняка будут включать в себя многих трейдеров деривативами, наподобие автора этих строк. По правде, я всего лишь клещ на спине такого большого носорога, как Квантум-фонд. Но в настоящий момент я не подхожу к наличным акциям, поскольку они чересчур капиталоёмки для меня. Однако, покажите мне ликвидный фьючерс на акцию и я не просто заинтересуюсь им, но также и множеством интригующих стратегий с акциями-фьючерсами-опционами.
Конечно, когда дело доходит до короткой продажи, текущее регулирование рынков по всему миру имеет тенденцию быть обременительным и довольно разочаровывающим для продавца в короткую. Но как только мы попадаем на поле фьючерсов, все эти недостатки быстро исчезают. Действительно, мы тогда преобразовали бы многих брокеров по акциям, которые в настоящий момент имеют тенденцию рассматривать каждого желающего коротнуть рынок, как некую форму заблуждающегося лунатика, чьей целью является подкоп под основания капитализма. Печально, но именно такое внутреннее отношение брокеров, действительно, больше угрожает равновесию рынка акций, чем перспектива продать в короткую для нескольких людей.
Не желая лезть в аргументы, касающиеся стоимости удержания позиций и тому подобных, которые часто приводятся в дебатах сопоставляющих наличные акции и фьючерсы, я думаю, что критика истеблишмента, утверждающая, что торговля акциями будет угнетаться торговлей фьючерсами, в корне неверна. Вдовы, сироты и пенсионные фонды продолжают покупать казначейские облигации ради купонных выплат даже в нынешние времена ликвидных фьючерсных контрактов. Аналогично, долгосрочные частные инвесторы, ищущие смеси из дохода и курсового роста капитала от своих акций, не прельстятся покупкой только фьючерсных контрактов (хотя их переключения из акции в акцию будут поддержаны более узкими спрэдами). Пенсионные фонды будут по-прежнему привержены нравственному императиву «купи-и-держи», но они смогут получить хорошую помощь от торговли специфическими стратегиями на основе содержимого их портфелей и т. п.
Наконец, насколько повредили рынку акций фьючерсы на индексы? Держу пари, что вредоносный эффект скорее всего равен нулю. Более того, преимущества для наличных акций весьма значительны – например, торговля корзинами для целей арбитража помогла увеличить объемы торговли акциями.
Действительно, когда дело доходит до комиссионных, то основные брокеры по акциям могут иметь определенные причины для волнений – некоторые клиенты могут предпочесть фьючерсы на акции самим акциям, благодаря значительно меньшим тарифам. Однако, если спрэды сужены и акции стали более ликвидными, то это наверняка приведет к увеличению оборота, что покроет снижение.
Я мог бы продолжать и продолжать. Ужасно, что приходится повторять аргументы в пользу фьючерсов на акции снова и снова, чтобы некоторые главные мировые биржи напрягли свои организационные и маркетинговые мускулы на этом поприще. Возможно, ЕМС чересчур маячит на горизонте и делает многих биржевых чиновников близорукими во взглядах до следующего года (а может и далее). Однако в этот период исторического бычьего рынка кажется смехотворным, что, возможно, наибольший подъем американского и европейского рынков акций мы наблюдаем без малейших инноваций в биржевых производных продуктах. Время для фьючерсов на индивидуальную акцию пришло уже давным-давно.